Coinbase, mengapa pemenang terbesar di belakang USDC
penulis & nbsp; wawasan4vc
Kompile Kompil & nbsp; Deep air pasang TechFlow
link asli:
https://www.technologypost.com/zh-CN/article 30770
Indeks: Lingkaran telah terdaftar di New York City, kode saham CRCL. Tapi bisnis macam apa perusahaan ini? Makalah ini didasarkan pada laporan tahunan FY2025 tentang fasing bawah struktur pendapatan Circle, model cadangan, pengaturan split dengan Coinbase, dan status pertumbuhan USDC, EURC。
Inti dari penulis ' s penilaian: Circle pada dasarnya adalah sebuah perusahaan infrastruktur keuangan yang berkepentingan-rate-sensitif yang mendapatkan bunga pada cadangan daripada pada langganan atau biaya transaksi untuk platform perangkat lunak. Penilaian ini ada hubungannya dengan logika valuasinya。
Teks itu berbunyi sebagai berikut:
Visitor Circe harus dipahami pertama-tama sebagai perusahaan pendapatan Øreserve" daripada sebagai perangkat lunak yang dapat dicat atau platform pembayaran. Model profitabilitasnya sangat tergantung pada neraca mata uang stabil, suku bunga jangka pendek dan bagian dari pendapatan cadangan sebenarnya dipertahankan setelah pembayaran saham besar。
Data FY2025 membuat ini jelas: total pendapatan dan pendapatan cadangan totalnya mencapai $2.747 juta, di antaranya pendapatan cadangan menyumbang $2.637 juta dan pendapatan lainnya mencapai $110 juta. Oleh karena itu, kinerja keuangan Circe yang baru-baru ini akan bergantung terutama pada tiga variabel: likuiditas rata-rata USDC, tingkat nyata pengembalian pada cadangan, dan struktur ekonomi pengaturan berbagi-mitra (terutama kontrak dengan Coinbase)。
Total pendapatan dan pendapatan cadangan A$FY2025 meningkat tinggi dari $1,676 miliar di FY2024 menjadi $2,747 juta. Pendapatan Riza Riza Suaka meningkat dari $1.661 juta menjadi $2.637 juta dan pendapatan lainnya dari $15 juta menjadi $110 juta. Meskipun demikian, kerugian bersih yang dapat dibagikan kepada pemegang saham biasa Circle FY2025 masih berdiri dengan biaya $ 70 juta, dan biaya operasi telah meningkat secara signifikan, dengan biaya remunerasi $845 juta。
Gambar: Petunjuk keuangan kunci, Lingkaran FY2025
Perselisihan inti pada tahun 2026 bukanlah apakah Circle sedang berkembang, tetapi apakah ekspansi tersebut benar-benar dapat tercermin dalam data keuangan. Variabel kunci tetap: pertumbuhan terus dari keseimbangan USDC, bagaimana tingkat cadangan pengembalian berevolusi dalam lingkungan suku bunga yang lebih rendah, apakah biaya distribusi akan tetap tinggi dalam jangka panjang, dan apakah sumber pendapatan baru, seperti CCTP, CPN, USYC, akan diskalakan untuk menjaga kecepatan dengan pertumbuhan basis pendapatan cadangan。
Pada tahap ini, batas-batas strategis Circle jelas berkembang, tetapi kerangka investasi inti tetap tidak berubah: Ini terus menjadi perusahaan infrastruktur keuangan yang sangat sensitif, didorong oleh pendapatan dari cadangan daripada realisasi platform diversifikasi。
Sekilas
Circe adalah perusahaan teknologi keuangan, kode saham CRCL, terdaftar di NYU. Perusahaan tersebut mengajukan laporan tahunan FY2025 (10-K formulir)-nya pada 31 Desember 2025 pada 9 Maret 2026. Helaian neraca Circle FY2025 menunjukkan bahwa "distabilkan simpanan pemegang mata uang" berjumlah $749 miliar, yang merupakan indikasi langsung bahwa inti ekonomi perusahaan masih sebesar manajemen mata uang stabil yang didukung cadangan, bukan model perangkat lunak murni tradisional。
Dari kerangka analitis, Circe dapat dipecah menjadi empat tingkat:
Pertama, distributor mata uang stabil, produk utama adalah USDC dan EURC, akhir liabilitas sesuai dengan mata uang stabil dalam sirkulasi, dan akhir aset adalah aset cadangan yang ditahan dalam isolasi untuk pengguna. Kedua, operasi pendapatan cadangan monetisasi aset cadangan melalui bunga dan pendapatan dividen. Ketiga, pengembang, pembayaran dan lapisan infrastruktur berkomitmen untuk meningkatkan penggunaan kursitas stabil dan intensitas transaksi. Keempat, tata letak yang lebih makro-strategik di sekitar sistem keuangan Internet, termasuk Arc, Jaringan Pembayaran Lingkar (CPN) dan infrastruktur aset monetisasi。
NAMUN, DATA YANG DIUNGKAP TERSEBUT MENUNJUKKAN BAHWA YANG SAAT INI BEKERJA SECARA FINANSIAL MASIH MERUPAKAN MODEL PENDAPATAN CADANGAN DARIPADA PERANGKAT LUNAK ATAU OPERASI BIAYA TRANSAKSI YANG DAPAT DILENYAPKAN. TOTAL PENDAPATAN A$FY2025 BERBANDING DENGAN PENDAPATAN CADANGAN ADALAH $2.747 JUTA, DI ANTARANYA PENDAPATAN CADANGAN MENYUMBANG $2.636.8 JUTA, DENGAN KOMPONEN NON-RESERVE YANG RELATIF TERBATAS。
Perbedaan ini sangat penting untuk valuasi. Narasi strategisnya Bulatan Sofrica semakin melebar, tetapi struktur pendapatan tetap tidak mendukung melihatnya sebagai \"peringkat soft-platform\". Data yang sebelumnya diungkapkan menunjukkan bahwa pendapatan dari \"produk lain\" hanya mewakili 1 persen dari total pendapatan pada tahun 2024, meskipun manajemen menambahkan bahwa pendapatan lain meningkat pada tingkat yang dipercepat pada tahun 2025, Q4.2025 pendapatan lainnya sebesar $370 juta, peningkatan sebesar $34 juta selama periode yang sama. Arahnya adalah sinyal positif, tetapi tidak cukup untuk menggoyang posisi inti keseimbangan cadangan, tarif cadangan pengembalian dan mitra struktur ekonomi dalam proses profit-driven。
Pilar strategis lainnya adalah lanskap regulasi. Circle mengungkapkan bahwa pada bulan Desember 2025 telah disetujui oleh Moneterary Supervisory Authority (OCC) untuk mendirikan sebuah National Trust Bank bernama First National Digital Bank, N.A. Management mencirikannya sebagai langkah penting untuk memperkuat infrastruktur USDC, dan potensi ekspansi dari pengaturan hosting dan kapasitas manajemen cadangan. Hal ini mungkin meningkatkan keberlanjutan di tingkat regulasi dan keyakinan institusional dalam pemerintahan cadangan, tetapi tidak boleh dianggap sebagai driver profit yang dinyatakan pada saat ini。
Model bisnis bisnis dan struktur ekonomi
Model bisnis bisnis dari Circle ditentukan oleh dua variabel: ukuran mata uang stabil dalam sirkulasi dan tingkat pengembalian aset cadangan. Perusahaan ini jelas mendefinisikan pendapatan cadangan sebagai fungsi dari neraca cadangan dan pengembalian cadangan。
Pendapatan Cagar Budaya FY2025 sebesar $2.636.8 juta lebih tinggi dari FY2024 senilai $1661.1 juta. Sebagai kontras, hanya $109.98 juta dalam pendapatan lain (FY2024: $15.2 juta) diterima dari FY2025, di antaranya $84.8 juta adalah barang non-reserve terbesar. Ini menegaskan bahwa struktur laba Circe ' s sangat sensitif terhadap suku bunga dan pertumbuhan keseimbangan, bahkan jika pendapatan tambahan dimulai dari dasar bawah。
Manajemen dari cagar alam bersifat konservatif. Circle mengungkapkan bahwa, mulai 30 Juni 2025, sekitar 87% cadangan USDC diadakan di Dana Cadangan Lingkar – dana pasar uang pemerintah yang memenuhi aturan 2a-7 dan dikelola oleh Belet dan dituanrumahi oleh Niue. Eksekutor dipegang secara tunai dalam rekening untuk pemegang USDC, terutama dalam bank penting sistemik di seluruh dunia. Logika logika di balik penumpukan cadangan adalah prioritas likuiditas, keamanan, transparansi, kepatuhan dan tidak memaksimalkan keuntungan。
Struktur ekonomi dari Circe juga sangat dipengaruhi oleh pengaturan distribusi, khususnya perjanjian dengan Coinbase. Pendapatan Simpan Simpanan tercatat sebagai total, tetapi perusahaan membuat pembayaran hilir yang signifikan melalui distribusi dan biaya transaksi. Ini berarti bahwa sebagian signifikan dari pendapatan cadangan bruto telah dibelah oleh kontrak melalui lapisan distribusi sebelum mencapai biaya operasi。
DATA TERSEBUT MEREFLEKSIKAN BAHWA PENDAPATAN BERSIH FY2025 DARI BIAYA DISTRIBUSI (RLDC) SEBESAR $1,083 MILIAR, SEMENTARA TOTAL PENDAPATAN DAN PENDAPATAN CADANGAN SEJUMLAH $2,747 JUTA, PERBEDAAN ANTARA YANG MENUNJUKKAN BAHWA BANYAK REALISASI BRUTO YANG DIBAYARKAN MELALUI LAPISAN DISTRIBUSI。
Ini penting untuk modelling. Keganjilan bukan sekadar penerima kenaikan suku bunga atau pertumbuhan keseimbangan USDC – pertumbuhan cadangan yang telah direalisasikan tidak dapat diterjemahkan ke dalam perolehan retensi. Menurut pengungkapan sensitif sebelumnya oleh Circle, rata-rata pengembalian cadangan sebesar 4,26 persen seperti pada 30 Juni 2025 digunakan sebagai benchmark, dengan perubahan kira-kira $618 juta dalam perkiraan pendapatan cadangan per 100 titik dasar, tetapi dengan perubahan sekitar $ 315 juta dalam biaya distribusi dan transaksi. Ini berarti bahwa sebagian besar ruang atas cadangan telah dibagi dan hanya sisanya telah dipindahkan ke RLDC sebelum deduksi biaya operasi. Untuk analisis institusional, RLDC adalah ukuran laba intermediat yang lebih berguna daripada pendapatan cadangan belaka。
Laporan zy2025 juga telah dipengaruhi secara signifikan oleh proyek non-core dan non-cash. SY2025 mengungkapkan kerugian bersih sebesar $70 juta untuk operasi berkelanjutan, tetapi EBITDA yang disesuaikan adalah $ 582 juta, perbedaannya terutama karena insentif ekuitas tinggi terkait IPO-terkait dengan kondisi atribusi – hasil yang secara signifikan terpengaruh oleh insentif ekuitas $424 juta IPO, seperti yang dinyatakan dalam rilis kertas keuangan FY2025, secara khusus oleh fakta bahwa kondisi kinerja RSU memenuhi biaya untuk memicu insentif ekuitas $423.8 juta yang tercatat pada awal transaksi di New York. Dengan demikian, keuntungan bersih GAAP bukanlah perspektif terbaik untuk menilai ekonomi unit yang mendasari atau profitabilitas。
Alasan yang paling penting adalah pengaturan antara Circle dan Coinbase, yang paling penting dan mudah diremehkan bagian dari model bisnisnya。
Saat USDC diluncurkan pada tahun 2018, Circle and Coinbase membentuk koalisi untuk mengatur mata uang stabil ini. Struktur itu dilarutkan pada tahun 2023, dan Circe sendiri mengendalikan distribusi. Namun, Coinbase Coinbase mempertahankan kesepakatan pembagian pendapatan yang sangat menguntungkan。
Figure: United StatesDC struktur pemisah cadangan Amerika Serikat untuk Circle and Coinbase
Di bawah perjanjian tersebut, 100 persen pendapatan cadangan dari USDC yang dipegang di platform Coinbase dipertanggungjawabkan oleh Coinbase; 50 persen dari pendapatan cadangan dari sumber lain dikaitkan dengan Coinbase. Dari total biaya distribusi sebesar $1010 juta pada tahun 2024, $908 juta dibayarkan kepada Coinbase. Dengan kata lain, dari setiap dolar yang diperoleh Circle, sekitar $0.54 pergi ke perusahaan yang tidak mengeluarkan USDC maupun mengelola cadangannya. Pada awal tahun 2025, Coinbase memegang 22 persen dari total pasokan USDC, yang hanya 5 persen pada tahun 2022. Karena USDC semakin terkonsentrasi di Coinbase, beban pembayaran untuk Circle meningkat dengan air。
Dalam ringkasan, pada tahap ini, Circle harus dilihat sebagai perusahaan infrastruktur keuangan yang berkepentingan-rate-sensitif yang didorong oleh mesin pendapatan cadangan terpusat pada mata uang stabil, daripada sebagai platform perangkat lunak di mana struktur ekonomi didorong terutama oleh langganan atau pendapatan transaksi. Nilai masa depan platform semakin jelas, khususnya sehubungan dengan perluasan Arc, CPN dan non-reserve pendapatan mengalir. Namun, struktur pendapatan yang sudah diungkapkan SY2025 oleh Circle masih mendukung kerangka kerja analitis yang berpusat pada neraca cadangan, tarif cadangan return dan mekanisme pembagian distribusi. Kerugian yang tertunda secara signifikan dalam pembagian pendapatan non-reserve, model pendapatan cadangan akan terus menjadi penggerak utama kepekaan profitabilitas Circle dan inti kontroversi valuasinya。
RESOLUSI KEDALAMAN UCRC DAN UERC
USDC
USDC adalah mesin ekonomi inti Circle menjadi 2026. Circle ungkap dalam laporan tahunan FY 2025 bahwa USDC beredar di US $ 75.266 juta seperti pada 31 Desember 2025. Halaman produk Circle USDC kemudian menunjukkan bahwa, mulai 16 Maret 2026, sirkulasinya adalah $79,2 miliar. Atas dasar ini, aliran USDC meningkat sekitar US$3,9 miliar, atau 5,2 persen, dari akhir tahun menjadi pertengahan Maret. Tidak banyak pertumbuhan eksplosif, tetapi memang menunjukkan bahwa ekspansi jaring berlanjut pada dasar yang kuat pada tahun 2025。
Figure: Suplai mata uang stabil USDC (sumber: Allium)
Pengungkapan FY2025 Circle menunjukkan tahun pertumbuhan yang kuat untuk USDC. 274,2025, aliran USDC meningkat sebesar 72 persen menjadi $75,3 miliar per tahun, dan transaksi rantai USDC meningkat sebesar 247 persen menjadi $11,9 triliun per tahun. Sirkulasi rata-rata USDC untuk tahun tersebut adalah $64.870 miliar, yang $33.342 miliar lebih tinggi dari FY 2024, tetapi pengembalian cadangan FY2025 adalah 4.1 persen, turun dari 5,0 persen FY2024. Infferensi inti adalah bahwa ekspansi pendapatan pada tahun 2025 didasarkan pada pertumbuhan surplus daripada tingkat pengembalian yang lancar, karena tingkat pengembalian cadangan menurun dibandingkan。
Visigo Circe juga mengungkapkan indikator operasional yang menunjukkan bahwa USDC adalah instrumen mata uang berkecepatan tinggi, bukan agunan statis. Atribusi pasar mata uang stabil pada tahun '' s akhir 28 per sen (berdasarkan data harga pasar pihak ketiga); dompet valid pada tahun ' s akhir 6,8 juta (seperti yang didefinisikan oleh Circle sendiri). Sejumlah besar penyitaan ini dibandingkan dengan saham end-of-cycle menunjukkan bahwa ada turnover transaksi besar yang mungkin berasal dari pemukiman pertukaran, jalur likuiditas, manajemen agunan dan arus modal terkait DeFi, daripada hanya membeli ke dalam saham memegang logika. Circe tidak secara publik menyediakan data yang jelas disaggregated pada skenario penggunaan ini。
Sementara narasi disbursement dari USDC semakin kredibel, masih pada tahap awal relatif terhadap model pendapatan cadangan. Visa Visa secara resmi telah memperkenalkan fungsi kliring USDC di Amerika Serikat untuk pihak penerbit tertentu dan mitra penagihan untuk mendukung kewajiban VisaNet untuk penyelesaian pada rantai blok tertentu dan dapat dilakukan di luar jam perbankan tradisional. Visible Circe melihatnya sebagai bukti bahwa USDC dapat berfungsi sebagai alat untuk penyelesaian aset secara berkelanjutan daripada sekadar menenkripsi transaksi asli. Bahkan jika ukuran saat ini masih kecil relatif terhadap total ukuran jaringan Visa, arti analitis tidak dapat diremehkan: Ini adalah salah satu sinyal publik paling jelas bahwa USDC sedang diposisikan sebagai bagian dari dunia nyata di belakang infrastruktur pembayaran panggung。
Distribusi mitra untuk konsumen dan ekologi SMES juga berkembang. Pada 18 Desember 2025, Circe mengumumkan akan bekerja sama dengan Intuit untuk mengakses fungsionalitas USDC ke TurboTax, QuickBooks dan Credit Karma. Secara strategis, ini memperkuat argumen bahwa Circe mendorong USDC keluar dari ruang perdagangan dan mengenkripsi pengguna asli ke arus kerja keuangan arus utama. Namun jalur monetisasi tetap tidak transparan – harga integrasi, tingkat komisi, atau struktur pembagian pendapatan tidak diungkapkan oleh Circle, sehingga kemajuan pada tingkat distribusi tidak boleh disalahartikan sebagai bukti pembayaran laba yang tinggi。
Pada tingkat struktur pasar, pada 5 Februari 2026, Circle and Polymark mengumumkan bahwa Polymark akan pindah dari jembatan di Poligon ke USDC asli pada bulan-bulan mendatang. Kemajuan ini menunjukkan bahwa Circe berkontribusi lebih luas untuk mengurangi ketergantungan pada mobilitas jembatan dan meningkatkan cakupan distribusi utama USDC di seluruh rantai. Distribusi asal Ukraina dapat meningkatkan transparansi, mengurangi kompleksitas operasional koneksi rantai silang dan prioritas regulasi yang lebih baik. Pada saat yang sama, kebutuhan untuk migrasi seperti itu sendiri mengungkapkan tantangan struktural mata uang stabilitas: fragmentasi melintasi jembatan dan rantai silang mobilitas tetap penggunaan gesekan, bukan hanya catatan kaki teknis。
Secara bersama-sama, USDC adalah alat hibrida: pertama-tama, aset penyelesaian pertukaran dan situs utama; kedua, dolar berkecepatan tinggi dalam rantai untuk agunan, jalur mobile dan infrastruktur pasar terenkripsi; dan ketiga, trek penyelesaian institusional yang muncul dalam konsolidasi yang diberikan. Bukti pertumbuhan dalam jalur pembayaran semakin membaik, terutama berkaitan dengan pemukiman Visa, akses Intuit dan infrastruktur yang lebih luas dari Lingkaran. Namun, kekuatan penggerak ekonomi utama yang diungkap oleh Circe tetap menyimpan pendapatan cadangan pada cadangan USDC, daripada realisasi biaya transaksi eksplisit yang timbul dari pembayaran kegiatan。
EURC
EURC secara strategis penting, meskipun kontribusi ekonomi langsungnya tetap terbatas. konteks regulatori Eropa sangat relevan di sini. Nafaz MiCA (EU Regulasi 2023/114) datang ke dalam kekuatan pada tahun 2023, token referensi aset dan aturan token mata uang elektronik diterapkan dari 30 Juni 2024, dan sistem yang lebih luas menjadi sepenuhnya efektif dari 30 Desember 2024. Kepentingan tabel waktu ini adalah bahwa mata uang stabilisasi terdenominasi euro (EUR) telah memperoleh status "regulated compliance rating" lebih awal daripada banyak layanan aset terenkripsi tetangga, dan telah meningkatkan keyakinan institusional dari penerbit diatur dan pertukaran untuk mendukung kepatuhan dengan produk mata uang euro-tabel。
Circee mengungkapkan bahwa, seperti pada 31 Desember 2025, volume sirkulasi EURC adalah 309.608.590. Pada 16 Maret 2026, halaman Circle EURC menunjukkan sirkulasi sebesar €382,8 juta. Dengan ekstrapolasi, antara akhir tahun hingga pertengahan Maret, EURC tumbuh sekitar 73 juta euro, atau 23,6 persen. Amaun absolut yang relatif terhadap USDC masih kecil, tetapi tingkat pertambahannya substansial, menunjukkan bahwa EURC memperoleh tarikan dari dasar yang lebih rendah。
Pasar mata uang euro-lebar tetap kecil. Reuters mengutip data bank Italia pada bulan September 2025, melaporkan bahwa jumlah total nilai dasar stabil yang didenominasi euro hanya sekitar $ 62 juta, sementara nilai mata uang stabil global adalah sekitar $ 30 miliar. Bahkan dengan pertumbuhan selanjutnya, sirkulasi €382,8 miliar EURC yang dilaporkan oleh Circle pada bulan Maret 2026 menunjukkan bahwa EURC mungkin salah satu senilai euro-stable currencies peringkat dalam urutan pasokan。
Zodiac Circe menemukan EURC sebagai memenuhi persyaratan MiCA, mendukung Avalanche, Base, Etheum, Solana dan Stellar, dan undertake untuk mengeluarkan laporan sertifikasi secara bulanan. Secara strategis, nilai EURC to Circle mungkin melebihi kontribusi keuangan langsungnya saat ini: membantu Circle untuk menetapkan status regulasi Eropa, mendukung alur kerja euro-dolar sepanjang rantai dengan USDC, dan untuk memberikan nilai opsi ketika meningkatkan prioritas kebijakan moneter digital di Eropa. Laporan akhir tahun Reuters ' s juga menunjukkan bahwa lembaga dan pembuat kebijakan Eropa semakin tertarik untuk menciptakan alternatif infrastruktur mata uang stabil berleluas dolar, yang mendukung argumen untuk nilai pilihan。
Selama 12 hingga 24 bulan ke depan, EURC lebih baik dianggap sebagai lapisan yang memungkinkan daripada drive keuntungan independen. Dasarnya kurang dari 850 juta, dan tidak ada pengungkapan terpisah dari data pendapatan EURC. Jika EURC akan menjadi bermakna secara finansial, mungkin dibutuhkan tiga hal: pertumbuhan substansial saham apung berdenominasi euro, pembayaran dan adopsi keuangan yang melampaui pasar modal yang dienkripsi, dan jalur distribusi yang menghindari replikasi model USDC ' s menengah-ukur split ekonomi. Dengan kata lain, EURC mungkin sudah penting secara strategis tetapi tidak finansial sentral。
ANALISIS KEUANGAN DAN INDIKATOR KUNCI FY2025
Air Circle FY2025 data keuangan lagi mengkonfirmasi bahwa perusahaan pertama dan terutama bisnis pendapatan cadangan. Total pendapatan total dan pendapatan cadangan senilai AS$2.747 juta, naik dari $1.676 miliar di FY2024. Dari jumlah ini, $6.637 juta merupakan pendapatan dari cadangan ($1.661 juta untuk FY2024) dan $110 juta untuk pendapatan lain ($15 juta untuk FY2024). Peningkatan ini hampir seluruhnya dapat dialokasikan untuk perluasan pendapatan cadangan alih-alih untuk pergeseran luas struktur pendapatan terhadap perangkat lunak atau pola biaya transaksi。
Gambar: Struktur Pendapatan FY2025 Lingkaran
Gambar: Lingkaran FY2025 Struktur pembelahan biaya frede
STRUKTUR BIAYA JUGA MERUPAKAN KOMPONEN PENTING DARI KERANGKA ASURANSI. ATRIBUSI FY2025 DAN BIAYA TRANSAKSI SEBESAR US$ 16,62 MILIAR LEBIH TINGGI DARI AS$ 10,11 MILIAR FY2024. BIAYA OPERASIONALNYA NAIK DARI $492 JUTA MENJADI $1.179 JUTA, YANG BIAYA REMUNERASINYA MENCAPAI $845 JUTA ($ 263 JUTA PADA TAHUN SEBELUMNYA). HAL INI MENEGASKAN PROFITABILITAS BRUTO DARI GENERASI PENDAPATAN YANG LEBIH TINGGI, YANG DIBAGI MENJADI BAGIAN BESAR MITRA DAN SELANJUTNYA DICERNA OLEH BIAYA OPERASI YANG LEBIH TINGGI SECARA SIGNIFIKAN。
Mengukur pengaruh operasional, menggunakan RLDC lebih berguna daripada pendapatan tinggi. Diago FY2025 RLDC yang diungkapkan oleh Circe adalah $1.083 juta, yang lebih dari $65 juta dari FY2024; margin keuntungan RLDC adalah 39 persen untuk kedua tahun. Margin laba sederhana ini patut diperhatikan: artinya biaya distribusi telah diperluas secara besar-besaran dalam tandem dengan pendapatan cadangan, dan suku bunga yang lebih tinggi dan neraca yang lebih besar tidak diterjemahkan menjadi ekonomi retensi yang lebih menguntungkan secara struktural. Dengan kata lain, Circe mencapai pertumbuhan, tetapi tidak ada peningkatan nyata dalam saham ekonomi inti benar-benar dipertahankan setelah distribusi。
Tanda yang lebih jelas dari pengungkitan operasional muncul dalam kalibrasi manajemen ' s daripada dalam laporan GAAP. Sozilla Circle mengungkapkan SY2025 disesuaikan biaya operasi sebesar $508 juta dan mengarahkan SY2026 disesuaikan biaya operasi sebesar $ 5770 juta menjadi $ 585 juta di bawah definisi baru. Ini berarti bahwa perusahaan berencana untuk terus berinvestasi dalam pertumbuhan daripada beralih ke pola panen yang lebih baru。
Figure: Bulatan FY2025 Lembar imbangan item kunci
Lembar neraca juga mendukung interpretasi spesifik model bisnis. Saat 31 Desember 2025, Circe telah melaporkan $7,568 miliar dalam bentuk uang tunai dan setara uang tunai yang dipisahkan oleh stabilizer dan $74,913 juta dalam deposit mata uang stabil. Struktur ini konsisten dengan model distribusi dukungan cadangan yang dibangun di sekitar keseimbangan segregasi daripada model saldo saldo berbasis pinjaman tradisional。
Dalam hal analisis, ini telah membawa Circe secara struktural lebih dekat dengan bisnis kepentingan sempit, daripada teknologi keuangan dengan tingkat komisi tinggi, kualifikasi kunci yang cadangan digambarkan dipegang oleh pemegang token dan bahwa ada niat untuk memisahkan kebangkrutan di bawah struktur yang diungkapkan oleh Circe。
[1] Q1 2026 PRATONTON DENGAN FY 2026 SAPI, BASE, BEAR
Kemasukkan Q1 2026 dan lingkungan suku bunga tidak lagi sebaik puncak siklus saat ini. Hari 16 dan 17 Maret 2026, suku bunga untuk dana federal yang sah adalah 3,64 persen dan SOFR 3,65 persen. Kerangka kerangka sensitivitas Bullock sendiri menggunakan rata-rata pengembalian bulanan sebesar 3,64 persen pada tahun 2025. Implikasinya adalah bahwa lingkungan pengembalian cadangan pada awal tahun 2026 masih jauh lebih rendah secara signifikan daripada pengembalian cadangan 5,0 persen yang diungkap oleh FY 2024, yang lebih dekat dengan akhir tahun 2025, berarti bahwa jika Circle adalah untuk mempertahankan peningkatan pendapatan cadangan, peningkatan keseimbangan harus mengambil lebih banyak pekerjaan。
Titik awal untuk Q1 2026 setidaknya kondusif dalam arah keseimbangan. Circe mengungkapkan bahwa, mulai 16 Maret 2026, USDC memiliki sirkulasi $79,2 miliar, naik dari $75,266 juta pada akhir tahun; EURC telah meningkat dari Euro309,6 juta pada akhir tahun menjadi Euro382,8 juta. Hal ini menunjukkan bahwa tingkat lingkungan pengembalian yang rendah sebagian merupakan ofset oleh peningkatan dalam rata-rata keseimbangan mata uang stabil Q1 dibandingkan dengan tingkat keluar Q4。
PANDUAN MANAJEMEN FY2026 POIN UNTUK MELANJUTKAN DIVERSIFIKASI STRUKTUR PENDAPATAN, TETAPI TIDAK ADA PERUBAHAN MENDASAR DALAM MODEL EKONOMI. PENDAPATAN LAIN SEBESAR $150 JUTA HINGGA $170 JUTA, KEUNTUNGAN RLDC MARGIN SEBESAR 38 PERSEN HINGGA 40 PERSEN, DISESUAIKAN BIAYA OPERASI SEBESAR $570 JUTA HINGGA $585 JUTA. ADA DUA TIERS SINYAL: MANAJEMEN MENGHARAPKAN PENDAPATAN NON-RESERVE UNTUK TUMBUH; DAN, BAHKAN JIKA DIPANDU DENGAN SENDIRINYA, PENDAPATAN INI TETAP RELATIF KECIL UNTUK RESERVE PENDAPATAN MESIN。
TKP Cow City。Aliran & nbsp; USDC terus berkembang di Q1 dan Q2 dan telah mendapat manfaat dari pertumbuhan dalam penggunaan pemukiman institusional, kecepatan rantai yang lebih tinggi dan kemajuan distribusi incremental. Dalam skenario ini, pendapatan cadangan akan tetap tangguh meskipun tingkat pengembalian yang sebenarnya tetap pada akhir 2025 dan awal 2026. Biaya agihan agihan juga akan meningkat, tetapi ekonomi yang tersisa setelah distribusi mungkin masih cukup untuk menyerap rencana biaya operasi yang lebih tinggi sambil mempertahankan margin keuntungan di dalam atau di dekat panduan. Ini pada dasarnya adalah skenario dari "floating pertumbuhan saham offset bunga tingkat kompresi". Tren keseimbangan saat ini dan masih memperluas ekosistem mendukung skenario ini, tetapi tetap bergantung pada volume perdagangan dan momentum yang berkelanjutan。
Senario Baseline。 Saat aktivitas perdagangan dan penggunaan DeFi dinormalisasi, pertumbuhan lalu lintas USDC melambat hingga tingkat cincin digit rendah triwulanan meningkat. Riza Riza Rizal mengalah pada akhir pendek sekitar 3%, kira-kira sama dengan EFFR dan SOFR. Dalam skenario ini, pendapatan cadangan telah stabil hingga peningkatan kecil (tergantung pada saldo rata-rata), tetapi biaya distribusi tetap tinggi untuk pemeliharaan struktur mitra. Dengan demikian, margin profit RLDC tetap berada dalam kisaran 38-40 persen bimbingan perusahaan, dengan kemajuan moderat di atas, tetapi ekspansi keuntungan struktural terbatas。
TKP Kota Beruang。 aliran USDC stagnan atau menurun karena preferensi risiko yang menyusut, arus keluar dari dana tukar atau tekanan pangsa pasar, sementara suku bunga lebih jauh turun dari tingkat yang sudah rendah. Tingkat pengembalian yang lebih rendah akan mengurangi pendapatan cadangan dan secara mekanis mengurangi beberapa biaya distribusi di bawah kerangka sensitivitas Circle ' s sendiri, tetapi efek net tetap kelemahan RLDC. Masalah ini semua lebih serius, karena Circe telah mengambil rencana biaya yang lebih tinggi ketika ia memasuki FY2026, yang berarti bahwa saham yang lebih lemah dan tingkat pengembalian yang lebih lemah akan memungkinkan perusahaan untuk menghadapi lebih langsung tekanan ganda pada mitra untuk kolam risiko dan biaya operasi。
Strategi strategi strategi posisi dan pola kompetisi
Karakterisasi yang paling akurat adalah: operator jaringan uang digital yang diatur dengan dua tingkat – inti dari distributor dan manajemen cadangan yang dominan secara finansial saat ini, dan aplikasi yang strategis namun tidak dominan secara ekonomi, interoperabilitas, dan layanan pengembang. Perbedaan ini penting karena hingga pendapatan non-reserve menjadi lebih besar secara signifikan, valuasi, kepekaan profitabilitas dan karakteristik risiko Circle tetap terikat erat pada kebijakan moneter dan struktur pasar mata uang yang stabil。
Opsi strategis yang paling penting saat ini adalah Jaringan Pembayaran Lingkar (CPN). Oracle Circe memperkenalkan konsep tersebut pada April 2025 dan mengungkapkan bahwa, mulai 20 Februari 2026, 55 lembaga keuangan telah terdaftar dan 74 sedang memenuhi syarat, dengan transaksi tahunan berdasarkan 30 hari mencapai $5,7 miliar. Ini adalah sinyal awal yang bermakna dari jaringan dan kepentingan institusional. Namun, tanpa adanya pengungkapan tarif, kontribusi pendapatan atau margin keuntungan, CPN terus membuktikan nilainya secara strategis lebih mudah daripada finansial。
Jalur realisasi lain yang kredibel non-reserve adalah alat interoperabilitas. Visible Circe mengungkapkan bahwa CCTP V2 diperkenalkan pada Maret 2025 dan bahwa fungsi transfer jalur cepat dapat menghasilkan biaya transaksi ketika pelanggan memilih untuk menggunakannya. Ini adalah salah satu jalur realisasi non-reserve yang lebih kuat, karena harga kemampuan teknologi spesifik, daripada mengandalkan semata-mata pada transformasi penggunaan secara kebetulan menjadi nilai. Meskipun demikian, bank pendapatan transaksi FY2025 yang diungkap oleh Circle masih kecil dan sumbangannya saat ini tidak memenuhi syarat dalam kaitannya dengan pendapatan cadangan。
Circee juga layak mendapat perhatian strategis dengan membeli pelat USYC yang telah dimasuki Hashnote. Circe menggambarkan USYC sebagai perwakilan dari bagian dari rantai pasar uang, terutama untuk tujuan agunan di pasar aset digital, dan mengungkapkan biaya yang diperolehnya, termasuk biaya kinerja。
INI ADALAH PERPANJANGAN YANG WAJAR DARI USDC, KARENA ITU MELAYANI BUNGA-BEARING AGUNAN DAN PERSYARATAN OBLIGASI YANG TIDAK DAPAT SEPENUHNYA DITUJUKAN OLEH MATA UANG STABILISASI SAJA. NAMUN, SAAT INI PASAR KEKURANGAN PENGUNGKAPAN PUBLIK TERPISAH ASET USYC, PENDAPATAN ATAU PROFITABILITAS, SEHINGGA LEBIH MERUPAKAN MODUL PENUMPUKAN STRATEGIS DARIPADA PENGEMUDI YANG DAPAT MEMODELKAN SECARA INDEPENDEN。
Dengan menghormati persaingan, saingan yang paling langsung di daerah penstabilan dolar masih Tether. Reuters melaporkan pada Februari 2026 bahwa lalu lintas USDT sekitar $184 miliar, dan Tether memiliki keuntungan besar dalam skala。
Perbedaan lingkaran ' s tetap jelas: terdaftar standar pengungkapan perusahaan, pembatasan aset cadangan lebih sejalan dengan persyaratan regulasi yang muncul, dan posisi yang lebih kuat dengan regulator dan jaringan pembayaran. Dalam pengertian ini, keunggulan kompetitif Circle lebih kredibilitas institusional dan kemampuan baca regulasi daripada ukuran mutlak。
Pesaing lainnya adalah PayPal's PYUSD. PayPal mengumumkan perluasan PYUSD ke 70 pasar di seluruh dunia pada tanggal 17 Maret 2026. Keterkaitan strategis dari PYUSD adalah bahwa itu tertanam dalam jaringan distribusi konsumen global dan pembayaran komersial, dan ini adalah keuntungan masuk pasar yang sangat berbeda dari jalur akses Circe ' s, yang berfokus pada pertukaran dan infrastruktur。
Keuntungan saat ini dari Circle adalah likuiditas USDC yang lebih dalam, ukuran yang lebih besar dan integrasi pasar enkripsi yang lebih kuat; perbedaan PYUSD adalah distribusi dompet primer dan bisnis tertanam dalam platform pembayaran mainstream。
Pola persaingan di Eropa mungkin menjadi lebih sulit di masa depan. Reuters melaporkan bahwa beberapa bank besar Eropa, termasuk Netherlands International Group (ING), UniCredit dan BNP Paribas, telah mendirikan sebuah perusahaan untuk meluncurkan mata uang stabilisasi euro pada paruh kedua 2026, dan bahwa para pembuat kebijakan telah membahas secara terbuka memperkuat currencie berdenominasi euro untuk melawan dolar。
INI ADALAH ANCAMAN KOMPETISI YANG BERARTI UNTUK EURC DALAM ISTILAH MEDIUM, SEBAGAI BANK-LEED EURO STABILISASI CURRENCIES DAPAT MENGGABUNGKAN KREDIBILITAS REGULASI DENGAN EMBEDDED ENTERPRISE DAN DISTRIBUSI BANK. MULAI MARET 2026, INI MASIH LEBIH DARI RISIKO KOMPETITIF DI MASA DEPAN DARIPADA PENGGANTIAN SAMPING PASOKAN LANGSUNG。
Kesimpulan
Data Sosok Lingkaran FY2025 masih mendukung penilaian bahwa itu terutama operasi pendapatan cadangan – di mana keuntungan didominasi oleh keseimbangan mata uang yang stabil, tingkat cadangan pengembalian, dan struktur ekonomi mitra, dan di mana kontribusi perangkat lunak atau pembayaran ke likuiditas jauh dari mampu mengguncang struktur ini。
KELANJUTAN EKSPANSI USDC DAN EURC DAN PERBAIKAN NARASI STRATEGIS MELALUI INISIATIF BARU SEPERTI CCTP, CPN, DAN USYC BELUM SIGNIFIKAN SECARA FINANSIAL DALAM KAITANNYA DENGAN BASIS PENDAPATAN CADANGAN。
Dengan demikian, kerangka kerja asuransi inti terus berfokus pada pertumbuhan saham mengambang, sensitivitas suku bunga dan berat struktural biaya distribusi, terutama yang terkait dengan Coinbase。
Figure: Circle Internet Group Inc - Gain terkonsolidasi dan kerugian Tabel
Figure: Circle Internet Group Inc - Lembar keseimbangan terkonsolidasi (i)
Figure: Circle Internet Group Inc - Lembar keseimbangan terkonsolidasi (ii)
