Blockbooster:了解本項信用創立的局限性和可能性

校對:Soup

去年12月11日,a16z加密公佈了年度大意2026:第3部分. 在搭檔山姆·布羅納(Sam Broner)所寫的穩定貨幣部分

「缺乏強大的信用基礎, 但我不認為這會成為連鎖經濟的長期支柱

校對:Soup

「我們看到許多新的資產經理、主管與協議, 這些貸款通常都是在鏈子下建立,然后被货币化。 我認為货币化在這裡沒有什麼好處

四個月後, 2026年3月, 山姆·布羅納離開了a16z, 創建了"更好的錢公司", a16z crypto拿走了1000萬的種子船, 但是..布羅納獨自做的不是文章中指名的「連鎖製造」, 而是另一條路:稳定貨幣清算所。

第一個說「小銀行天花板」的人, 因為信用創造了這層太難了 任何項目都不夠成熟我不知道 也就是說,即使那些最了解這個判斷的人 也在等待信用水平的"末日"。

這是我們今天討論的主旨:當全業討論「RWA货币化」時。

0. "先天"的定義

我們討論第二項。

第一個是"在鏈子裡"從贷款起步、利率定价到清算處理, Aave、Compund、Morpho已經完全上市了, 貸款已經上市。

其二,在信用評估的意義上,"在鏈中"(b) 借款人連鎖行為、现金流量、出售信用的連鎖身份,而不是依靠過密的抵押品,也不依靠連結下的傳統信用证和财务报表。 這是很不成熟的部分。

兩者的根本區別是"為了什麼?" Aave的模型是"超抵押品"——你要借100美元,就得先把150美元放入ETH. 不是信用,是典當店 它不产生任何新的购买力,而是释放现有资产的流动性。 借款人必須有錢才能借。

而真正的信用是由"基于未來偿付能力的判斷的贷款"所創立的——銀行借給你買房子的錢是基于你的收入,信用歷史,偿还能力. 在現代經濟中。

這里有共同的錯誤: "Ave的算法速率是連鎖起飞". 不,Aave的算法定价的是资金使用所产生的利率,而不是借款人的风险。 池中借錢越多,利率越高. 這個價格是資本庫的金融壓力, Aave 給同一個資本的借款人相同的利率, 真正的承銷對有不同風險的借款人來說, 不管利率算法的複雜性如何。

1. 现状

在這個方向上,市場上有產品, 有5到10支球隊努力工作, 但在一起,他們甚至不接近 Aave 的單一 USDC 游泳池。 例如:

• 3珍妮:這是在試圖接近"進入鏈子" 它使用zkTLS科技提取借款人的下鏈銀行資料(通过Plaid集成)和鏈式資產肖像,其承銷法叫做3CA,实时計算"珍妮得分"信用额度,然后發行無抵押的USDC信用额度——借款人不需要輸入任何加密抵押品. 拆分真正的法律鏈子:壞債被包裝在美國的一家集資機構拍卖。
• 包括Coinbase Ventures、Wintermute、Robot Ventures、Circle共同創辦人Jeremy Allaire, 3jane於2025年11月初前往主網。

但即使這條賽道是最有趣的。

• Divine 研究:代表了與3 Jane完全相反的一行. Divine是舊金山的一家公司, 由Diego Estevez創辦, 自2024年12月起, 透過一個叫做Credit的平台, 發行無抵押的USDC短期貸款。
• 它的賣法是建立在身份+逐步建立遵守史借款人必須先掃描虹膜, 通过山姆·阿特曼的世界ID來固定獨特身份(然後從小數(通常低于100美元)開始), 用創始人的話說, 「高中老師、水果銷售商, 利率20-30%。
• 它的自下而上违约率約為40%, 但當借款人在這個「可偿还互換」的傳單中积累。

我們可以看到3Jane和Divine一起

3Jane遵循「资产/收入憑證」路由, 您的銀行帳戶與連鎖資產由 zkTLS 核對, 它的局限性在于服務是內在的資產, 在建立真正的信用"為資產貧窮的人創造购买力"和只有像美國這樣成熟的法域的法律刺激才有效。

Divine遵循「認證+渐漸信任」的路徑, 它沒有抵押品可以收回,沒有有效的跨境法律追索,违约的唯一后果是,"你不能向這個虹膜借錢。" 但穩定的預設率接近零, Divine的真正限制並非止於威慑, 而是兩點:第一。

這兩條路的比對得出了結論:他們沒有在最困難的設計下解決放款問題。而Divine則使用世界ID主播, 也就是最困難的版本, “由於連鎖行為, 判斷一個你不知道的借款人。

其他玩家有:野貓金融(双边私人信贷的連結是捆綁的,借款人和借款人直接談判條款,協定只通过監控引擎和智能合約执行,以及借款人之间在违约情况下的直接协调)清池,真Fi(未抵押/低抵押贷款机构贷款努力的不同程度)聯合協議(基于社會關係的可信度)衡算(本條目下资产的可认证信用披露). 數十萬至百萬美元。

你可能會懷疑: 為什麼這些小團隊要這樣做 而最大的 DeFi 贷款協議 -- -- Aave, Morpho, Compund -- 它們的流动性最深 最強的品牌 最大的鏈子數據 其原因有二:

• 第一, 背面風險不能由信使持有者承担: 過期抵押的清算是自動的且可預測的, 而無担保信用的违约損失則是真正的糟糕, 治理信使持有者無法承担信用的最终風險——大规模违约可能刺穿整個協議。
• 第二, 管理套利:過期抵押有明确的"非证券、非傳統借款"(主要是抵押品互換)的法律說明, 所以巨人的經營模式和風險結構決定了他們不能做到,而且他們不想做到——它使新隊伍有了巨人不能进入的结构窗口。

那我們就回答問題: 需要在哪裡? 如果只是"理論上應該是",那么它就是找到解決問題的方法的故事. 但該連結對信用的真正需求已在一些特定情況下分配:銷售商和數量團隊需要經營資本,但不想壓迫等量的抵押物;連結產商, RWA 資產贊助人, Cripto 專案需要应收資本及預付; 大量中小借款人被超抵押模式直接控制在門外。

也就是說,超級抵押模式是「想釋放流动性的富人」, 而這部分被封鎖的需求是「現金流通、抵押品短缺」, 需求由現有模式的抵押门槛來筛选。

2. 為啥"需要"穩定資金來解決這個問題

要了解為什麼在連結中建立原始信用是「结构性需求」。

窄岸這是個經典的理論結構:銀行只吸收存款,只持有超安全資產(短期國債, 縮小的銀行的存款 百分之百的有安全資產支持 理論上從不經營 從不破產 這聽起來很安全, 但從未成為歷史主流, 因為它有致命的商業天花板:它不產生信用。

現代銀行的核心價值正是「部分储备加上信用創建」。 銀行會留下一部份作為預備金, 將其余的借給別人; 也是現代經濟增長的金融引擎。 所以它只是金融系統的次要角色 而不是支柱。

建立連鎖信用是否真的產生了貨幣乘數, 如果可以(类似于Aave上的次超級借款的周期),它有相似的乘數效果;如果借款人借款主要用于下鏈消费,而基金退出了連鏈信用系統,货币乘數效果是有限的. 因此,在技術上,信用鏈是由货币乘數產生的所需经费然而,乘數可以放大的程度也取决于連鎖經濟的基金收益率。

現在看看穩定的貨幣系統, 它只是一個巨大的狭小的銀行。 UDC、USDT吸收「存款」, 2025年約2400億美元, 2026年已破320億美元。

为了避免誤會:"沒有貨幣乘數"和"沒有錢"不同. 相反,發售人非常有利可图, 《通用法》+《民法》 法律禁止向持有人支付利息,而不是出售人自己的利润率。 所以穩定貨幣的問題不在于「沒有人從中得利」, 价值被扣而不是放大。

因此,如果一個穩定的貨幣系統要突破狭小的銀行的上限而成為一個"連結銀行系統",那么唯一的出路就是在發售人之外建立信用——也就是在DeFi水平上. DeFi 目前的信用水平不是真正的信用創立,而是當铺。

所以邏輯是關閉的:穩定器發售商在法律上被禁止放款,信用只在協定層面建立,而協定層面现存的超抵押化模式并不產生新的购买力,所以穩定的唯一合乎逻辑的方法就是發展出真正的原始信用建立連結。

為什麼這麼遠

為何只有5至10支球隊試了1年以上, TVL 仍無法升級

答案是雞蛋的困境FICO 之前的美國消费信贷市場我不知道。

工程師Bill Fair和數學家Earl Isaac早在1956年就建立了Fair, Isaac and Company公司,但FIO供顧客的信用分數直到1989年才正式公布,但實際上被全業接受為放款人,在1990年代中期被兩家抵押房(美國赫米)引入之后. 從公司成立到收視率降臨33年。

信用基礎的成熟程度是數十年而不是幾年。 這是FICO的得分 第一次把信用轉變成可以計算、再利用和標準的 在FICO擴張后的几十年中,美國的消费信贷市場真的爆發了——信用卡,汽車貸款,抵押贷款的规模——都遵循了FICO的标准化步調. FICO不是消費者信用的功能。

這段「FICO時刻」被广泛接受。

沒有這個標準的信用層, 每份在連線上做主信用的協議都被迫從零開始建立自己的承銷系統: 3Jane做自己的 3CA 算法和 Jane 得分; Spectral 做信用分數基于連鎖錢包行為; Cred Protocol, Blackchain Bureau做連鎖信用模型; 身份層有 Worldcoin, Gitcoin Passport。 每份協議都重複方向盤, 就像FICO之前的美國一樣——每個銀行家都有一套自己的主观判斷,是不能調整的。

真正的連鎖信用評估要求連鎖有丰富的信用歷史, 但大部分真正的借款人的經濟活動仍然在連鎖之下, 這項協議或被迫回歸到鏈的底部, 兩條路都無法觸碰真正需要建立信用的長尾借款人。

但FICO类比也可以诊断出更深的卡點. FICO的成功不僅是因為它讓人信服评级這是標準的 因為..不遵守的后果這是標準的,如果你违约, 你的FICO的分數可以在全業看到, 你會受到任何机构借款的影响。 這項「跨機構傳輸违约後果」是FICO的真正威慑源頭:。

連結信用至今尚未建立如此「交叉協定」:。

該條件中真正的FICO既要處理收視率的標準化, 前者已經受到許多人的審判,后者幾乎未受影響——后者被困在"持久抵抗巫術"的底部。

4. 阶段解决办法

我們認為建立這個基礎可能很難(永久身份+跨協議預設置廣播+標準評分)。因此,若沒有最后的結論。

我們先看看這三件事為什麼很困難, 也就是說

• ** 第一個鎖, 數據管道: **zkTLS, 這項技術將數據放在鏈下, 一個完全依靠移動的銀行的系統 VantageScore "連結"只是增加了傳輸的層次,其实质仍然是一個子鏈式字母. 因此, 資料管道將建於一個以鏈式承擔基, 這是個很窄的假設 。
• 第二個鎖, Inquisition Office, 是三層中最有價值的, 但最不可能自發出現, 先看經過數十年的工業整合、管理推進, 以及終究的寡头垄断兼并, 期待在幾年內能從自己的倡议中成為一個廣泛的通訊局。
• 第三個鎖,對女巫身份的持久抵抗——最低的,可能最難理解的層面。任何足夠強固的身份結合(強烈的KYC、生物识别)都將犧牲連鎖的開放、無證的核心屬性。

在三個鎖的制约下,我們認為,在鏈子上建立原始信用是極為難於達到的方向。

而現在的產品,無一例外, 正在通過鎖。 他們都從鏈子外借來缺失的部分(鏈子下的法律、生物身份), 所以,有沒有一個相位回路,比這兩個更廣泛的覆盖面, 或者更"內在"

5. 更好的里程碑

如果你看看故事的結尾,你會發現它卡在每個人身上最後的結果是"懲罰"是有效的——你打破合同,它會跨越協議和地址。而"懲罰是有效的"则取决于三种最困難的事物:持久身份,交叉協議的傳輸,可信的資料。

「懲罰」是公益物, 沒有人有獨立建築的動機; 但「獎勵」是私人的。

擴展此不对称. 如果你想"懲罰"違法者 你得讓所有條件都看到他的污點 - 是公眾的困難 沒有人愿意付出代價 但如果你想獎勵一個好演員 你只需要在自己的協議中 給那些能拯救歷史的地址一些優點 "重建成本"事件受激励机制约束。

這把問題都翻了 最後的目標是「如何阻止破壞者逃跑」, 后者是最可能的连锁信贷形式。

這"遵守的獎勵"邏輯,神已經經過它。 其「還本付息」的傳單。

下一步是把神所試驗的 相同的"遵守獎" 邏輯移到它沒有遮蓋的現場 進入DeFi的主戰場是真正的痛苦, 特别是如果它足夠的抵押品和資本效率。 他們的共性是:他們基于"遵守的報酬"而不是"不遵守的懲罰"。

方向一: 逐步降低按揭利率——名聲的"折价",而不是"替代"。

鏈的末端是零抵押品. 一步一步. 很難真正達到 但「超抵押150%」和「零抵押品」之間。

最自然的相關產品是長的:每次借款人按特定協議按期還款,每一次安全倉庫被收錄在他地址的性能檔案中;随着清潔歷史的积累,協議缓解了對他的要求 -- 抵押利率由150%下降到130%,120%,110%,利率被打折,金额增加,清算提供了缓冲。 而"存款信用卡,普通信用卡,提款"在現實世界中也是如此:用存款證明自己,用記錄代替存款。

Aave的功效模式看起來像它。 但是,E -Mode资产相关性不借款人歷史它給所有人平等的待遇, 取决于你賭什麼, 不管你是誰,你有多少錢。

方向二:把"判斷"換成"保留現金流"

結局在很大程度上是很難解決的:預測借款人的行為我不知道。

在鏈子上可以自動扣留可編程的现金流量。如果借款人的未來收入本身是連鎖的(一連串商家的銷售流,一連串合同費分,甚至一串货币化的工資流),那么贷款就可以被設計成,比如,當收入到來時,合同自動扣留贷款,剩下的錢就交給借款人。 出借人的"抵押"是借款人甚至不能碰的未來的現金流。

戈德芬奇,离心,枫下 chain產生的应收账款被移到鏈子上, 這是真正的舞台機會收入本身存在于連锁店中,可通过合同直接保留现金流量。

方向三:

如果鏈子上沒有標準的,可信的承銷方法 短期內,那就別假裝能解決承銷它有出售能力 并愿意為第一次損失付出代價人們來賣 協議只提供一條路線(和解、透明、協定條件自動执行)。

不需要一刀切的FICO連結, Aave的信用專案團 Maple和Morpho都是朝此方向的早期模式. 它的價值將沉沒在好追求者中——他們能以長期礦場和穩定的回报吸引越来越多的存款——而這本身就是一种缓慢增長的,以性能为基础的信用。

但論點是, 它基本上把信任問題推向了上 —— 你不必信任借款人, 但你必須信任經紀人。 更像是「信贷鏈中的人。

這三個階段都無法懲罰违约; 他們所做的是"獎勵遵守"——建立單一地址的良好歷史。懲罰要求全業协同。

因此,建立連鎖信用的更可能途徑是: 一項協議, 一項生态學, 每項深層都認為「合规地址值得更好的交易」。