加密費的結束? 雙子座上市後 市場邏輯就變了
挑戰者克洛伊
2025年下半年,加密業掀起了一波公眾興起的潮流,布利什和雙子座相继進入了首都市場,市值達数十億美元. 市場一般認為, 上市是歷史性的宣佈。
從布利什上市第一天的83%以上增加, 雙子座吸引了20倍于超额訂市, 至今日股價暴跌, 裁員, 當加密資產的法外股息消失
雙子座 你沒事吧? 值30%
2026年4月11日,布隆伯格揭露了雙子座創始人泰勒·溫克勒沃斯和卡梅隆·溫克勒沃斯兄弟最后面臨的現實. 雙子座的股價由28美元跌至5美元左右,蒸發了超市80%以上;公司最近失去了30%的員工,退出了多家國際市場,而3位核心高管,首席經理,首席財務官,首席大法官也選擇分開。
更成問題的是資本結構問題。 要求Winkleworth兄弟放棄他們借給Winklevos資本基金LLC的數億美元, 至2025年12月底。
公司目前约有445名员工. 雖然有9%的買家談判停業海外牌照, 這只是去年損失5.85億的企業的一杯水。
晚會後的廢墟:波浪的倒塌
要了解雙子座的困境,我們必須回到2025年夏天的加密業公共宴會。 Bullish(紐約法典:BLSH)於2025年8月13日以每股37美元完成首次公募11.5億美元. 推出首日股價超過100美元, BlackRock和Ark Invest在取得股權前曾聲稱。
不到一個月後,9月12日在纳斯達克上市的雙子星發行了28美元的發售价格,開發率升至37美元,總增達14%以上,總價值33億美元,吸引了20倍的超訂. 同時期, Circe, eToo, Figure Technologies亦相继訪問資本市場。
市場評論一般認為這是一些倒閉的業業的主流宣言, 雙子座第一天以37美元開幕,然後走上了道路,最後不到6個月就跌了5美元。
遵守率高:因审计和法律顾问的收費增加而造成财政壓力
上市不僅帶來資本, 雙子座在2025年上半年只賺到679万美元,同期的净損失是2.82亿美元. 造成損失增加的主要原因之一, 上市後的第一份季度報告顯示, 第三季度的净損失為1.595亿美元。
這並不是雙子座的困難, 根据CoinLaw,中小加密企業的平均遵守成本從2025年的62萬美元增加到2026年的每年約76萬美元,增加了22.5%;AML和客戶身份鉴定(KYC)流程占遵守預算的40%,是最大的單一成本,很多企業被迫建立专门的遵守服務,以满足遵守要求。
對上市公司來說, 成本清單將翻倍:稽核費、法律顧問費、向美國證券交易委員會(SEC)報告的定期合规支出、投资者關係部門回應機構投資者的追問, 紐約州金融服務局(NYDFS)甚至對Coinbase(规模宏大)也处以1億美金的洗钱和網路安全守法罰款, 其中5000萬美金是直接罰款, 5000萬美金是整改投入。
雙子座是典型的遵守優先策略, 但諷刺的是, 當交易量減少時, 收入直接下降。
山地硬幣吸引力的结构性耗竭
雙子座的窘境是全加密市場轉變的缩影, 經過比特币推高後, 資金流到以太工廠、索拉納、以及各種小市場硬幣上, 這項理論以「加密的市場是已關閉的資本集團」为前提。
但在2025年,這個前提被打破。 到2025年底,加密交易所交易的產品的全球資產管理已達近1800億美元,比特币交易所交易基金(ETF)也成為了機構基金的核心入手渠道,對山木貨幣有一些排他性效果. 此外,在整个2025年,比特币占支配地位率徘徊在59%左右,非比特币加密市場市面總價值的總指数2從10月的1.77萬亿美元高點下降到12月的1.19萬亿美元,下降了32%,打破了50周的平均水平,而后者是关键支持。
雖然索拉那、瑞本(XRP)、Dogcoin、Chainlink等在2025年相繼批準, Melon銀行(BNY)全球資產服務ETF董事認為。
也就是說, 機構基金現在有一條「強硬且低扭曲的通道」, 山下硬幣的超高價值可能會消失。
加密概念單位 vs
這場市場轉變的另一面, 2021年, 一位企業投資者想要設定加密市場, 到2025年,這份選項清單已經非常豐富:Bitcoin in cash ETF, ETF in the Ethers, Strategy (MSTR), Bitmine (BMNR)..
加密概念單位和ETF的發展,客观上扮演了流动水泵的角色. 全球加密的 ETP 資產管理範圍已達近1800億美元。
因此,市場的流动性持续恶化. 任何更大的購買和銷售運動都可能產生剧烈的波动。
法外红利消失後
加密資產的「溢价」從來就不是無端的泡沫。
一是套利溢价的管制:不合规的交易所或項目, 然而,随着合规成本的全球趋同,2025年中小加密企業的平均合规支出上升了22.5%,合规人手持續增加,差值正在消失。 上市的雙子座和未上市的小型交易所都在支付管制的“入場費”。
其二是流动性的價值微乎其微:當加密市場仍為小資產, 然而,随着ETF的普及和加密概念的引入,進入某機構的摩擦成本已大幅下降,而之前的"只進入二级市場的超额獎勵"也不再存在。
雙子座的窘境是它花了10年建造「最順從的加密交易所」, 然而,上市後的現實是它進入了一個競爭的環境,在這種環境中,“遵守已經是基本门槛而不是差異的優勢”,并且比任何非市場對手承担更高的固定成本。
對於整個市場來說, 剩下的是真正的基本點:協議的实际使用、外汇流动性的深度以及体制性采纳的可持续性。 在更接近「傳統金融邏輯」的世界中。
